SEC 新框架解读:如何让自家 Token 不被划为“证券”?

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4月3日,美国证券交易委员会(SEC)发布了《数字资产投资合同分析框架》(以下简称《框架》),这是针对“Token 发行方”的全新监管指导方针,用于分析创业公司发布和出售的数字资产是否是 满足投资合同。

此项《框架》主要由美国证券交易委员会财务总监威廉·欣曼(William Hinman)和美国证券交易委员会金融科技中心(FinHub)负责人 Valerie Szczepanik 撰写,前者曾因一次“以太坊可能都不 证券”的演讲,在去年夏天闻名于数字货币世界。

早在去年 11 月,威廉·欣曼就曾表示将发布一1个 白话版的指导方针,帮助发行创业公司更加轻松的选取 可是人儿的 Token 是否是 会被认定为证券产品。

“该《框架》太久对法律进行详尽的概述,假使 某种 帮助市场参与者评估,联邦证券法是否是 适用于特定数字资产的报价,销售或转售的分析工具。 ”美国证券交易委员会表示,哪几种新条款并都不 最终定论。

事实上,创业公司发行的 Token 是否是 应归属于证券,是外界突然关注得话题

比以往更加明确的是,昨日的《框架》不仅确认了比特币、以太坊等這個加密货币都不 证券,同時 ,也为区块链创业者们明确了“证券法”的适用范围。 

简单总结《框架》的思想是:创业者完会 通过出售Token筹集资金,但前提是不利于 符合证券法;创始人是否是 对项目可持续发展起到决定性作用,是衡量项目Token是否是 会被当做证券补救的关键前提。

那么,《框架》中还有哪几种细节?它对于去中心化网络及其开发人员导致 分析哪几种?对数字货币投资人有哪几种意义?

为了弄清上述疑问,31QU 架构设计 了国外几篇优秀解读文章,以飨读者:

文 / 31QU

 投资与空投 

美国证券法规定,判断企业与投资人的行为是否是 归为“证券”中的“投资合约”门类,完会 通过“豪威测试(Howey TestRule)”来推断,它有以下1个条件:

出资即众多投资人用被委托人资金进行投资;

投入同時 的项目,即众多投资人将资金投入到同一1个 项目中;

期待获利,即众多投资人进行投资的目的是获得盈利;

获利来自他人的努力或经营即投资人不直接参与经营,假使 期待项目的发起人或经营者努力、经营而使被委托人获利。

可能满足以上1个条件,将被认定为“投资合同”,企业也就发行了“证券”,将被判定属于 SEC 的管辖范围。

可能用这1个条件来评判 ICO,几乎所有的 ICO 都满足前一1个 条件,即出资和同時 项目。但可能 ICO 的空投,而使情形变得复杂。

《框架》中指出,“数字资产缺陷货币考虑”,空投可能会构成证券的出售或分销,也可能是空投接受者那么向空投项目方提供任何有价值的东西(比如货币)。

而最新《框架》将豪威测试(Howey TestRule)的前两点视为既定事实,并将关注焦点插进“投资人合理预期收益是否是 来自他人的努力或经营”。

 客观,而非主观 

在谈到豪威测试的后两点时,《框架》明确指出:“调查应该是客观的,重点应该关注交易某种 和数字资产的供应与出售法律法律依据 ”。

换句话说,调查不不利于 考虑到投资者的主观想法。

可是人购买 Token 可能是可能可是人儿认为 Token 会升值,也可能假使 让你使用。可是投资人可能会误解项目方的真实目的,认为项目方都不 割韭菜,因此认可 Token 价值的人可能会长期持有并等待的图片 Token 升值。

豪威测试太久法律法律依据 投资者的实际想法,假使 根据 Token 售卖的客观事实和卖方的陈述来选取 ,是否是 为一1个 假定的理性人的。

在客观调查的前提下,《框架》将从“他人的努力”和“利润预期”某种1个 因素,对创业公司 Token 进行考察。

 人的努力去中心化 

关于“他人的努力”,《框架》清楚地说明了网络运营的重要性,哪几种网络实际上提供了购买者寻求的广告功能,解释如下:

可能网络或数字资产仍在研发中,因此网络或数字资产在销售时功能未得到完善,则购买者会期待项目方进一步开发网络功能或数字资产(直接或间接)。

此外,某个项目的网络是由多个非关联人组成运行(即网络的去中心化有多个不同的级别):

 基本任务或职责由 AP 执行,可能期待被AP执行,而都不 由网络用户组成的独立、分散的社区(通常称为“去中心化”网络)。

但可是区块链项目是开源的,我让你们看一1个 简单的例子:比特币。

当你购买比特币时,你不不利于 和任何第三方签订任何投资相关的协定。你将比特币用作是点对点电子现金(在比特币网络上进行交易),你认为,比特币作为交换媒介未来会升值,就像是白银或黄金(作为货币或任何商业目的)一样,必然会使投资人获得收益。

是谁让比特币成为点对点的电子现金系统?数千个独立节点与矿工组成的网络。

同時 ,比特币价格也是随着人气增加而不断升值,该升值过程是由买卖双方组成的市场所决定。正如《框架》所描述的:“由内控 市场力量导致 的价格升值。

因此为该网络提供支持的代码开发人员呢?即使是比特币的核心软件,仍然不利于 定期更新和错误修复,甚至比特币也可能受益于新功能和架构的开发(這個更多的隐私或可扩展性),提供哪几种正在进行的开发工作的可是人儿是指导所谓的积极参与者(AP)。

AP 会不用影响比特币价值?

即使比特币的核心软件仍然不利于 定期更新和错误修复,开发人员仍然是不可或缺的,与此同時 ,比特币价值也受益于新功能和体系特征的开发(這個更多隐私或可扩展性)。

那么疑问来了,推进哪几种功能开发的工作人员是否是 应该成为你投资这项投资标的决定性因素?又是谁为哪几种代码提供者买单?

 开源软件到底导致 分析哪几种? 

哪几种疑问触及了核心,即可能一1个 项目是开源的,且是由开放机制驱动的网络提供“共识”动力,这导致 分析哪几种呢?

可能网络的源代码是有专利权,那么默认情形下,拥有知识产权的开发人员对于网络的持续开发是必不可少的。可是人儿完会 通过实施专利或版权阻止任何人参与网络;可是人儿甚至完会 阻止可是人儿开发分支机构衍生产品,可能版权通常也授予基于相关技术的衍生产品的成果垄断权。

因此,可能代码是开放源代码(所有主要的加密货币都不 开放源代码),那么任何人都完会 加入开发工作,开发是透明的,完会 公开审计,长期贡献者(即使可是人儿迄今为止对开发至关重要)完会 拖累项目,而不用危及持续的该软件的可行性(可是人儿完会 称之为 Satoshi 测试)。

同样,可能软件所支持的网络使用许可协商机制(非开源系统),那么如保批准或拒绝第三方参与、验证一笔交易,将成为至关重要的疑问。

可能网络共识是开放的,那么任何提供有效工作证明或股权证明的人都完会 生成区块,可能向区块中再加交易,从而向系统再加冗余。原来做的结果,会让整个网络足够去中心化,杜绝寡头节点的再次出现。

這個,比特币强大的、开放的 PoW 共识,全球成千上万矿工自由地为网络提供源源不断的算力。

因此,《框架》列举了2个“他人的努力”的判断因素:

“核心开发者”在决定社区治理疑问、代码更新或数字资产普及过程中扮演了重要或核心角色; 

可是人儿“保留数字资产的股份或权益”;

可是人儿“直接或间接”拥有或控制网络与数字资产以及技术成果的知识产权所有权。

哪几种明确陈述的因素进一步明确了 SEC 的政策,即比特币和以太坊等去中心化加密货币都不 证券。

毫无疑问,哪几种网络都不 核心人员来执行重要的功能来保持它们的正常运行,但却那么任何一1个 人对网络的持续运行起到决定性影响,可能那么人不利于控制开源软件开发过程(比特币和以太币都不 超过 30000 人在为网络做开发,也那么人不利于控制可是人儿的区块链)。 

 转换 

去年夏天,SEC 公司财务部门总监威廉·欣曼在演讲中表示,随着网络和技术环境的变化,最初在投资合同中出售的资产,最终有可能以“非证券”的形式被交易。尽管在演讲中 Hinman 并那么说明用户在转变过程中不利于 注意哪几种,但在《框架》中,可是人儿完会 一窥端倪:

此前以证券出售的数字资产是否是 应该重新被评估,并以非证券的形式重新发布和出售。

1 积极参与者是否是 突然对数字资产的投资价值起着举足轻重的影响?

2 当购买者不再期望积极参与者进行管理和投资时,数字资产是否是 还能正常运行?

3 一1个 项目的成功是否是 是否是 能不再受积极参与者的影响?

一1个 去中心化项目可能开源而再次出现社群,从而极大地降低被委托人对项目的影响,同時 也会让太久的人参与进来参与到区块链验证的工作当中去。

以黄金为例,尽管黄金并都不 某种 证券,但金矿企业依然能对金价产生巨大影响。对于加密货币市场的积极参与者而言,或许可是人儿的再次出现也会对项目产生影响。因此,对 SEC 而言,让你调节的绝不仅仅是积极参与者对价格的影响,假使 让你调节哪几种人对整个项目网络的生死存亡。

指导方针还引用了 Glen Turner 的原话:这要素的转换太久中含开源代码开发和价格上的影响,假使 有关积极参与者对企业不利于产生的影响。法院认为,并都不 说开发者不利于 要对可是人儿所开发的项目那么影响或那么重要性,假使 尽量让你补救哪几种人不再对可是人儿所开发的项目具有决定性。

 预期获利 

讨论了“他人的努力”后,可是人儿再来讨论“期待获利”要素。

在该要素,可是人儿发现,二级市场迄今为止突然都不 Token 售卖的关键。诚然,在豪威测试中,那么任何一项测试在询问用户的资产是否是 二级市场进行交易,但有可是值得肯定,二级市场的确可能会让一1个 理智的人做出不理智的决定,即认为在未来出售资产是有利可图的。

可能《框架》很明确的说明了,开发者做出的未来项目可交易的承诺,都无一例外的会朝着预期获利的方向发展。

但《框架》里同样对 Token 投资表达了怀疑,即 Token 的售卖是否是 无法表现出实际用户的数量。

威廉·欣曼认为,目前 Token 的投资非要表现出可是人儿的投资意向,可能当货币作为交换媒介再次出现时,用户数量某种指标就只共要可是人儿在短期和化期进行交易的数量,比特币也如是。

但可是人儿非要忽略货币的原来基本特征:价值存储。可能目前价格太久符合用户的预期交易价格,那么用户就会结束了理性的考虑长期的利益,这和刚刚美国西南航空公司为了对冲市场风险而大举购买航空燃油的逻辑别无二致。在当时,可是市场观察者表示,西南航空某种行为有效的补救了使该公司财政情形恶化的后果。

 价值功能 

在指导方针的可是方面,说明了加密货币应该为用户提供可是有价值的功能。比如:

1 分布式账本和加密资产不利于得到充分的开发和运营。

2 加密货币资产持有者完会 马上使用加密货币网络的预期功能,尤其是在有鼓励使用某种功能的内置激励机制的地方。

3 潜在的购买者不利于够使用网络,并使用预期功能。

4 具有消费特征的加密资产太久作为投资合同。

此外,加密货币网络中的创新也很有趣。

可能在加密资产基础上的商品或服务职不利于通过使用加密资产获得时,那么可能极大的不利于用户消费加密资产的意图。

可能可是人儿要使用区块链所带来的诸如在线支付、数字身份保护等便利时,可是人儿可是需要 有一定价值的 Token 来激励区块链广大工作者。非要原来,哪几种功能才会发挥作用。

有趣的是,现在市场上诸多的 Token 骗局,而美国证券交易委员会也应该继续进行追查,但这太久影响可是人儿去拥抱区块链。无独有偶,美国证券法业可能过精心调整,一方面继续打击欺诈和非法集资,被委托人面,也让真正旨在消除对第三方的依赖,从而使区块链技术能得到蓬勃发展。

MessariCrypto 创始人 Katherine Wu 总结,在某种加密货币的“豪威测试”框架下,都不 证券的加密货币具有以下某种 特点:

网络和令牌功能齐全,且网络尽量去中心化;Token 中的升值前景有限,即可是人儿太久期待长期持有 Token 赚钱

《框架》的出台,在数字货币领域掀起了轩然大波,它释放了某种 积极地信号。

美国政府执法辩护律师 Jake Chervinsky 认为,《框架》提供了针对数字资产,更加深入和全面的Howey测试细则,比 SEC 刚刚发布的任何声明更清晰。“该框架将取代 DAO 报告,成为判断数字资产是否是 为证券的标准,是适用于数字资产的 Howey 测试细则,该框架比 DAO 报告更有帮助。

SEC 在 2017 年 7 月 27 日发布了著名调查报告—「Report of Investigation Pursuant to Section 21(a) of the Securities Exchange Act of 1934: The DAO (July 25, 2017)」(「DAO Report」),对通证发行项目“The DAO”性质判定而衍生出了相应的监管原则,当且仅当数字资产符合联邦法律定义的“证券”,相关的行为,包括发行、销售,交易、流通,以及投资、咨询等,才会被纳入监管。

投资银行 Athena Blockchain 的总法律顾问安德鲁·辛克斯(Andrew Hinkes)对此表示同意,他认为,对加密货币行业来说,监管机构持续与市场保持接触绝对是个好兆头。

“监管机构与数字资产市场接触,为市场带来更好的清晰度,这对行业来说是某种 积极的信号。”

参考文章:Coin Center analysis of SEC cryptocurrency guidance

https://coincenter.org/entry/coin-center-analysis-of-sec-cryptocurrency-guidance